Phillips Eğrisi neden yataylaştı? Ve eğer Phillips Eğrisi gerçekten artık enflasyon dinamiklerini açıklamakta yetersiz kalıyorsa, para politikası tam olarak ne işe yarıyor?
“Ampirik enflasyon çalışmaları hakkında iyi bir genel kural şudur:
Sonuçların çoğu çöp niteliğindedir, bir avuç sonuç fikir vericidir ve hiçbiri kesin kanıt sayılmaz.”
J. Rudd, 2024
Bir önceki yazıda, ABD’de Phillips Eğrisi’nin yataylaşmasından; yani işsizliğin enflasyon üzerindeki etkisinin zamanla zayıflamasından bahsetmiş, 2008 krizi sonrasında teoriyle pek de uyumlu olmayan iki ayrı olguya —kayıp dezenflasyon ve kayıp enflasyon dönemlerine— dikkat çekmiş, ancak bunların arkasında yatabilecek potansiyel nedenleri incelememiştik. [1] Bu yazıda ise hem bu meseleyi derinlemesine ele alacak hem de para politikasının anlamını tartışacağım.
Phillips Eğrisi neden yataylaştı?
Kayıp dezenflasyon meselesini çözdüğünü iddia eden önemli bir makaleyle başlayalım. Coibion ve Gorodnichenko’ya (2015) göre, 2008 sonrasında gerçekleşmeyen dezenflasyon Phillips Eğrisi ile uyumsuz değildi. Zira tam da bu dönemde petrol fiyatlarındaki artış, hanehalklarının enflasyon beklentilerini yukarı çekmiş; beklentilerdeki bu artış da gerçekleşen enflasyona yansımıştı. Böylece işsizlik oranı ciddi biçimde artsa da beklentilerdeki yükseliş, bunun enflasyonu güçlü bir şekilde aşağı çekmesini engellemişti.
İlk bakışta mantıksal olarak tutarlı görünen bu teorinin ampirik taraftaki temel sorunu ise enflasyonun beklentilerden ve geçmiş dönem enflasyonundan birebir etkilendiği varsayımına dayanmasıydı. Bu, 1970’lerin enflasyon rejimi için bir ölçüde makul görülebilecek bir varsayım olsa da 1990’lar ve sonrasının ABD’si için gerçeklikten oldukça uzaktı. Çünkü bu dönemde enflasyon, ortalama değerine görece hızlı bir şekilde geri dönüyordu. Rudd (2024), bu varsayım kaldırıldığında ve tarihsel gerçeklikle daha uyumlu, stabil bir uzun dönem enflasyon varsayımı benimsendiğinde Coibion ve Gorodnichenko’nun (2015) sonuçlarının değiştiğini gösteriyor.
Bu ampirik tutarsızlığı bir kenara bıraksak dahi, çalışmanın yalnızca tek bir ülkedeki oldukça spesifik bir döneme odaklanması, Phillips Eğrisi’nin yataylaştığı tespitine karşı tek başına güçlü bir itiraz geliştirmesini zorlaştırıyor. Zira “yataylaşan Phillips Eğrisi” derken, tekil bir dönemsel anomaliden değil, sistemik ve dünya çapında gözlemlenen bir olgudan söz ediyoruz.
Phillips Eğrisi’nin ima ettiği enflasyon-işsizlik ilişkisinde aslında kayda değer bir değişiklik olmadığını öne süren, ancak bunu tek bir döneme odaklanmak yerine daha genel bir çerçeveye taşıyan başka bir yaklaşım daha var. Bu yaklaşıma göre, özellikle 1990’lar (hatta 1980’ler) ve sonrasında gelişmiş ülke merkez bankaları enflasyonu kontrol etmede ve beklentileri çıpalamada o kadar başarılı oldular ki uzun dönemli enflasyon beklentilerini dahi etkiler hâle geldiler. Piyasaların merkez bankasının öyle ya da böyle enflasyon hedefine ulaşacağına inanmasıyla birlikte, uzun dönemli enflasyon beklentileri talep koşullarındaki ve iş gücü piyasasındaki değişimlerden büyük ölçüde bağımsızlaştı. Bu da enflasyonun merkez bankasının hedefi etrafında salınmasını sağladı.
Eski Fed Başkanı Ben Bernanke (2007) ve enflasyon hedeflemesi rejimlerinin fikir babalarından biri olarak bilinen Frederic Mishkin (2007) tarafından popülerleştirilen bu görüşe ampirik destek ise Hazell vd.’nin (2022) Quarterly Journal of Economics’te yayımlanan makalesinden geldi. Hazell vd.’ne göre Phillips Eğrisi’nin yataylaşması diye bir şey yoktu; enflasyon ve işsizlik arasındaki ilişki zaten 1980’lerden beri zayıftı ve bunun nedeni de uzun dönemli enflasyon beklentilerinin çıpalanmış olmasıydı. Bu yoruma göre, 1980’lerde Volcker politikalarının ardından artan işsizlik ve düşen enflasyon, işsizliğin enflasyon üzerindeki doğrudan etkisinden ziyade, kamuoyunun uzun dönemli enflasyon beklentilerindeki düşüşle ilgiliydi.
Bu teorik hat ve beklentilerin çıpalanmasına atfedilen artan rol, güncel Phillips Eğrisi anlayışının merkezinde duruyor diyebiliriz. Bu yaklaşıma göre Phillips Eğrisi hâlâ geçerlidir ve enflasyon beklentilerini doğru yönetmek hayati önemdedir. Çünkü beklentiler bir kez kontrolden çıkarsa, iş gücü piyasasının enflasyon üzerindeki etkisi yeniden güçlenir; ücret taleplerini kontrol etmek zorlaşır, ücret-enflasyon sarmalına girilir ve merkez bankasının enflasyonu hedefe geri döndürmesi çok daha maliyetli hâle gelir.
Bu yaklaşımın en az üç sorunu var. Birincisi ve en önemlisi, enflasyon beklentilerinin enflasyonun temel belirleyicisi olduğuna dair güçlü ampirik kanıtlardan yoksunuz. Mikro veri kullanan, anket yöntemlerine başvuran ya da firma yöneticileriyle yapılan mülakatlara dayanan araştırmaların hiçbirinde enflasyon beklentileri, firmaların fiyatlama davranışının asli unsurlarından biri olarak öne çıkmıyor. Bu, Bernanke’nin iddia ettiğinin tersine, oldukça açık bir gerçek. Evet, teoriye pek uymuyor; ama durum bu.
Enflasyon beklentilerinin enflasyonu belirlemedeki rolüne ve firmaların fiyatlarını gerçekte nasıl belirlediğine dair ayrıntılı bir tartışmayı bu serinin başka bir yazısında ele almayı planlıyorum. Bu yüzden şimdilik detaylı bir argüman sunmak yerine, beklentilerin rolünün ciddi biçimde abartıldığını söylemekle yetiniyorum. [2]
İkincisi, mikro veri, anketler ve mülakatlarla desteklenmeyen enflasyon beklentilerinin enflasyon üzerindeki etkisine dair en güçlü makro kanıt Hazell vd.’den (2022) gelse de bu makalede yazarlar uzun dönemli enflasyon beklentilerinin rolüne odaklanıyorlar. Halbuki geleneksel teoriye göre enflasyonun belirlenmesinde belirleyici olması beklenen şey kısa dönemli enflasyon beklentileridir (Rudd, 2024).
Üçüncüsü, eğer Phillips Eğrisi’nin yataylaşmasının temel nedeni beklentilerin iyi yönetilmesi ve merkez bankalarının başarısıysa, para politikasının yurt içi makroekonomik istikrarı ve fiyat istikrarını öncelemediği ülkelerde —örneğin sabit döviz kuru rejimlerinde— Phillips Eğrisi’nin eski heybetiyle yeniden arz-ı endam etmesini bekleriz. Ne var ki yataylaşan Phillips Eğrisi yalnızca beklentilerin, tabir yerindeyse, başarılı para politikası sayesinde evcilleştirildiği ve merkez bankasına duyulan güvenin zirveye çıktığı ABD gibi gelişmiş ve bağımsız para politikasına sahip ülkelerde görülmüyor. Ekvator, Suudi Arabistan ve Danimarka gibi para politikası bağımsızlığına sahip olmayan; dolayısıyla merkez bankalarının fiilen yaptıkları ile enflasyondaki hareketlerin gerektirdiği para politikası tepkilerinin birbirinden ayrışabildiği ülkelerde de benzer bir tabloyla karşılaşıyoruz. [3]
Peki bu ülkelerde Phillips Eğrisi’nin görünmemesini nasıl açıklayacağız?
Phillips Eğrisi’nin yataylaşmasına başka bir açıklama mümkün mü?
Phillips Eğrisi’nin görünürdeki yataylaşması ana akım iktisat için ciddi bir sorun teşkil ediyor. Çünkü bu yaklaşıma göre, 1980’lerden sonra ekonominin yapısında böyle bir değişimi açıklayacak ölçekte bir dönüşüm yaşanmadı. Ancak yine de enflasyon ve işsizlik arasındaki korelasyondaki dramatik düşüşü bir şekilde açıklamak gerekiyor. Beklentilerdeki dönüşüm teorik olarak buna aday gösterilebilir; fakat onun da güçlü bir ampirik desteği yok. Peki ne yapacağız?
Ben burada en az iki yapısal faktörün açıklayıcılık gücünün yüksek olduğunu düşünüyorum.
Birincisi, Claudio Borio’nun (2017, 2021) da çeşitli vesilelerle öne sürdüğü gibi, küreselleşme enflasyon dinamiklerini ciddi biçimde etkilemiş olmalı. Üretimin belirli aşamalarının Doğu Asya’ya kaydırılmasıyla düşen maliyetler, küresel değer zincirlerinin üretim sürecindeki artan önemi ve buna paralel olarak enflasyonun küresel bileşeninin giderek daha belirgin hâle gelmesi, yurt içi enflasyon ile iş gücü piyasası arasındaki mevcut ilişkiyi —eğer böyle bir ilişki herhangi bir zamanda var olduysa— zayıflatmış olabilir.
Ancak muhtemelen daha önemli faktör, neoliberal politikaların bir bileşeni olarak sendikasızlaşma, sendikaların azalan gücü, esnek çalışmanın yaygınlaşması ve toplu sözleşmelerin gerileyen rolüyle ilgili.
Hatırlayalım: İlk yazıda, Phillips Eğrisi’nin altında yatan iktisadi mekanizmayı tartışırken işçilerin ücret pazarlığı masasındaki gücüne vurgu yapmıştık. Ücret pazarlığının yapılacağı toplu sözleşme vb. mekanizmaların yokluğunda ve sendikaların azalan gücü karşısında bu mekanizma önemli ölçüde çöküyor. Öyle ki Ratner ve Sim (2022), “Kalecki’ci Phillips Eğrisi” adını verdikleri mekanizma çerçevesinde, enflasyondaki oynaklığın neredeyse yüzde 90’ının sendikaların pazarlık gücündeki değişim ile açıklanabileceğini buluyorlar.
Ratner ve Sim (2022) de tıpkı Hazell vd. (2022) gibi Phillips Eğrisi’nin aslında 1980’lerden beri yatay olduğunu gösteriyor; fakat önemli bir farkla: Burada temel faktör beklenti yönetimi değil, neoliberal karşı devrimle birlikte sendikaların gerileyen pazarlık gücü.
Phillips Eğrisi işlevsizse para politikası ne işe yarar?
Phillips Eğrisi ana akım makroiktisat için hayati önemde. Çünkü Phillips Eğrisi’nin ima ettiği parasal aktarım mekanizması, para politikasının merkezinde duruyor ve geniş çaplı işsizliğe yol açabilecek parasal sıkılaşma hamlelerinin temel meşruiyet zeminini oluşturuyor. Öyle ki Phillips Eğrisi’ni denklemden çıkardığımızda bütün bina çökmeye başlayabilir. [4]
Bunun sebebi, para politikasının enflasyonu etkileyeceği varsayılan parasal aktarım kanalları içinde en önemlisinin toplam talep kanalı olması. Bu kanal açısından ise iş gücü piyasasındaki koşullar hayati önemde. Diğer bir kanal olan enflasyon beklentileri kanalı da aslında merkez bankasının enflasyonu dizginlemedeki geçmiş başarılarından beslendiği için yine doğrudan toplam talep kanalıyla ilişkili. Başka bir ifadeyle, beklentiler kanalının çalışabilmesi için toplam talep kanalının geçmişte gerçekten çalışmış olması gerekiyor.
Para politikasının enflasyonu etkileyebileceği son kanal ise döviz kuru kanalı. ABD gibi çok büyük ve diğer ülkelere kıyasla görece kapalı ekonomilerde —dış ticaretin milli gelire oranı bakımından— bu kanalın rolü sınırlı kalabilir. Ancak ithal malların hem üretimde hem de tüketimde önemli yer tuttuğu, özellikle de enerjide dışa bağımlı ülkelerde döviz kuru kanalı enflasyonun temel belirleyicilerinden biri olarak öne çıkıyor.
Ancak hepsi bu. Para politikası üzerine onca tartışma, yazılan binlerce yazı, yapılan yüzlerce basın toplantısı gerçekten sadece bunun için mi? Sanırım burada temelde iki açıklama var.
Birincisi, politika yapıcıların samimiyetine inanıp, yataylaşan Phillips Eğrisi’ne ve enflasyon beklentilerinin sanıldığı kadar belirleyici olmadığına dair onca kanıta rağmen, para politikasının bir şekilde enflasyonu etkileme gücüne sahip olduğunu varsaymak.[5] Görünürde olan bu ve muhtemelen bir ölçüde gerçekten buna inanıyorlar da.
Ancak para politikasının asıl etkisi finansal piyasalarda ve bölüşüm ilişkilerinde ortaya çıkıyor. Para politikasının enflasyona geçişi oldukça dolaylı ve temelde toplam talep kanalına bağlı olsa da finansal piyasalar üzerindeki etkisi çoğu zaman doğrudan. Dolayısıyla para politikası, bu piyasalarda pozisyon alan kesimleri çok daha hızlı ve açık biçimde etkiliyor. Bu yüzden başta Rochon (2022) olmak üzere pek çok Post-Keynesyen iktisatçı, para politikasının temel rolünün gelir dağılımında ortaya çıktığını söylerken haklı. [6]
Dahası, Phillips Eğrisi’nin ve onun tarafından meşrulaştırılan sıkı para politikasının işlevlerinden biri de muhtemelen emeğin ve sendikaların gücünü kontrol altında tutmak oldu. Her ne kadar sendikaların güçsüzleşmesi zaten işçilerin pazarlık gücünü kıran temel unsurlardan biri olsa da Phillips Eğrisi, zaman zaman sıkılaşan iş gücü piyasasından doğabilecek olası ücret artışlarını kontrol altında tutmak için de oldukça değerli bir kavramsal çerçeve sağlıyordu. Phillips Eğrisi’nin ve para politikasına atfedilen merkezi rolün kolay kolay terk edilmek istenmemesinin nedenlerinden biri de tam olarak bu.
Sonuç
Başa dönersek: Kevin Warsh’ın Phillips Eğrisi’ne mesafeli çıkışı ilk bakışta bir merkez bankası başkanı için epey radikal görünüyordu. Ancak iki yazı boyunca tartışmaya çalıştığım şey, bu çıkışın en azından bir yönüyle haksız olmadığı. İşsizlik ile enflasyon arasındaki ilişkinin son kırk yılda oldukça zayıfladığı, beklentilerin bu zayıflamayı açıklamak için fazla kolaycı bir biçimde sahneye çağrıldığı ve para politikasının enflasyon üzerindeki etkisinin çoğu zaman ders kitaplarında anlatılandan çok daha dolaylı olduğu açık.
Fakat mesele yalnızca bir eğrinin eğiminin kaç derece olduğu değil. Asıl mesele, bu eğriye dayanarak hangi politikaların meşru, makul ve hatta kaçınılmaz gösterildiği. Phillips Eğrisi’ne duyulan ısrarlı bağlılık, yalnızca eski ve tanıdık bir modele duyulan akademik sadakatle açıklanamaz; çünkü bu bağlılık aynı zamanda yüksek faizin, artan işsizliğin ve emeğin pazarlık gücünü sınırlamanın entelektüel zeminini de sağlıyor. Bu yüzden Phillips Eğrisi tartışması, teknik bir makroiktisat tartışması olmaktan çok daha fazlası.
Kaynakça
Bernanke, B. S. (2007). Inflation Expectations and Inflation Forecasting, speech delivered at the Monetary Economics Workshop of the National Bureau of Economic Research Summer Institute, Cambridge, MA, Board of Governors of the Federal Reserve System. https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20070710a.htm
Bewley, T. F. (2025). Price Setting, Polity Press.
Blinder, A. S., Canetti, E. R. D., Lebow, D. E., & Rudd, J. B. (1998). Asking About Prices: A New Approach to Understanding Price Stickiness, Russell Sage Foundation.
Borio, C. (2017). Through the Looking Glass, OMFIF City Lecture, Bank for International Settlements.
Borio, C. (2021). Back to the Future: Intellectual Challenges for Monetary Policy, David Finch Lecture, University of Melbourne, Bank for International Settlements.
Coibion, O., & Gorodnichenko, Y. (2015). Is the Phillips Curve Alive and Well after All? Inflation Expectations and the Missing Disinflation, American Economic Journal: Macroeconomics, 7(1), 197–232.
Hazell, J., Herreño, J., Nakamura, E., & Steinsson, J. (2022). The Slope of the Phillips Curve: Evidence from U.S. States, The Quarterly Journal of Economics, 137(3), 1299–1344.
Mishkin, F. S. (2007). Inflation Dynamics, NBER Working Paper No. 13147, National Bureau of Economic Research. https://www.nber.org/papers/w13147
Ratner, D., & Sim, J. W. (2022). Who Killed the Phillips Curve? A Murder Mystery, Finance and Economics Discussion Series, 2022-028, Board of Governors of the Federal Reserve System.
Rochon, L.-P. (2022). The General Ineffectiveness of Monetary Policy or the Weaponization of Inflation, in S. Kappes, L.-P. Rochon & G. Vallet (eds.), The Future of Central Banking, chapter 1, 20–36, Edward Elgar Publishing.
Rudd, J. B. (2021). Why Do We Think That Inflation Expectations Matter for Inflation? (And Should We?), Finance and Economics Discussion Series, 2021-062, Board of Governors of the Federal Reserve System.
Rudd, J. B. (2024). A Practical Guide to Macroeconomics, Cambridge University Press.
Tarullo, D. K. (2017). Monetary Policy Without a Working Theory of Inflation, Hutchins Center Working Paper #33, Brookings Institution.
Notlar
-
Önceki yazıda tamamen ABD’ye odaklanmış olsam da Phillips Eğrisi’ndeki yataylaşmanın ABD’ye özgü olmadığını, pek çok gelişmiş ülkede de benzer bir eğilimin görüldüğünü eklemem gerekir. Hatta örneğin İngiltere için, işsizlik ve enflasyon arasında pozitif bir ilişki bulmak bile mümkün! Bu konuyla ilgili farklı ülke örneklerine ve oldukça ilginç grafiklere bakmak isteyenler için Joseph Politano’nun 2021 tarihli şu yazısını tavsiye ederim: https://www.apricitas.io/p/the-life-death-and-zombification ↑
-
Sabırsız okurlar beklemek istemezlerse şimdilik en azından şu dört esere göz atabilirler: Blinder vd. (1998), Bewley (2025), Rudd (2021) ve Tarullo (2017). Örneğin Truman Bewley, 2016’da Boston Fed’de yaptığı bir sunumda, fiyatları belirlemekten sorumlu 550 firma yöneticisiyle gerçekleştirdiği mülakatlarda, enflasyon beklentilerinin ve Fed’in gelecekteki politikalarına dair beklentilerin fiyat belirleme süreçlerinde herhangi bir rol oynayıp oynamadığına ilişkin soruların ciddiye alınmadığını, hatta bu sorularla dalga geçildiğini anlatıyor. Bunun olası nedenlerine daha sonraki bir yazıda döneceğim. ↑
-
Bkz: https://www.apricitas.io/p/the-life-death-and-zombification ↑
-
Rochon’un (2022), Goldman Sachs’in eski başekonomisti Gavyn Davies’ten yaptığı alıntıyı burada aktarmama izin verin: “Phillips Eğrisi olmadan, merkez bankası politikasını ayakta tutan bütün o karmaşık mekanizma bir anda oldukça kırılgan görünmeye başlar. Bu nedenle Phillips Eğrisi, politika yapıcılar tarafından kolay kolay terk edilmeyecektir.” (aktaran Rochon, 2022, s. 25) ↑
-
Burada para politikasının tamamen etkisiz olduğunu iddia etmiyorum. Ancak para politikasının enflasyonu belirgin biçimde etkileyebilmesi için —eğer döviz kuru kanalı temel belirleyici değilse— finansal piyasaları ciddi ölçüde sarsması ve muhtemelen bir resesyon yaratması gerekiyor. Yani “ince ayar” (fine-tuning) denilen; faiz oranlarını 25 baz puan artıralım, piyasayı dinleyelim, sonra gerekirse bir 25 baz puan daha ilerleyelim türünden küçük ayarlamaların enflasyon üzerinde kayda değer bir etkisi olacağını düşünmüyorum. ↑
-
Bu oldukça geniş kapsamlı konu da ayrı bir yazıyı hak ettiği için şimdilik burada kısa kesiyorum. ↑
Yazar bu yazının hazırlanmasında yapay zeka aracı kullanmamıştır.